近期，承德露露股份公司（下稱“承德露露”，000848.SZ）因接連被監管部門點名而受到市場關注。

　　2022年12月17日，承德露露披露了《關于公司及相關人員收到河北證監局行政監管措施決定書的公告》，公告顯示，公司個別時點財務公司存款超授權限額。

　　然而，在收到處罰公告十日后，公司就簽訂了金融服務協議，繼續與控股股東關聯財務公司萬向財務合作。深交所隨即下發關注函，要求公司回答是否實質上構成關聯方資金占用。

　　上述處罰公告公布前，公司部分高管辭職。

　　業績上漲但毛利率下滑

　　公開資料顯示，承德露露于1997年上市，近年來營收和凈利潤波動起伏。2019年至2021年，公司營業收入22.55億元、18.61億元和25.24億元；凈利潤4.65億元、4.32億元和5.7億元。

　　伴隨著素食主義的興起和對健康飲食的追求不斷加深，2022年前三季度，公司營業收入達到19.71億元，同比增長6.32%；歸母凈利潤4.21億元，同比增長5.06%。

　　（數據來源：Wind）

　　中銀證券(11.590, 0.00, 0.00%)對此分析稱，公司產品具有禮贈屬性，2022年公司繼續推進現有市場深耕，加強空白點開發以及渠道下沉，積極開拓校園、車站、餐飲等新渠道，同時加強了對南方市場的開拓。隨著消費場景逐步回歸正常和原材料成本回落，預計2023年將延續業績改善態勢。

　　承德露露最大的單品就是杏仁露，95%以上的銷售都來自于主力大單品。這樣在采購、生產、包裝的過程中往往能充分發揮規模效應。

　　然而，公司近年整體毛利率處于下滑態勢。2019年至2021年，承德露露銷售毛利率分別為52.62%、50.13%和46.8%，2022年前三季度為44%。

　　為何業績上漲伴隨著毛利率下滑？研究機構分析，隨著植物蛋白飲料市場競爭日漸激烈，椰汁、豆奶、核桃乳等產品擴張迅速，承德露露的市場壓力將逐漸增大。

　　2022年上半年，北部地區貢獻了92.6%的營收，其余市場出現了較為明顯的收縮，公司中部地區及其余地區營收分別同比下降3.6%和18.08%。

  資金常年沉淀在萬向財務

　　根據前瞻產業研究院預測，2021年我國植物蛋白飲料行業市場規模約1234億元，且在2026年有望達到 1400億元。

　　龐大的市場預期之下，承德露露近三年來營收規模依然維持在20億左右，而早在2015年，公司營收就達到了27億元的頂峰，隨后幾年穩定在21億元以上。

　　目前，承德露露打造新單品、擴展新市場意圖明顯。2022年6月份其在杭州、重慶及電商渠道上市了兩款新品：經典低糖杏仁露、經典低糖核桃露。公司表示，目前儲備了10款以上產品，會根據市場情況陸續上市。

　　2019年至2021年，公司研發費用呈上升趨勢，分別為1368.7萬元、1098萬元、1882萬元，2022年前三季度為1422萬元。值得注意的是，公司研發費用增加的同時，研發人員數量在減少，從2020年的100人降至2021年末的96人，研發人員數量占比從9.35%降至8.3%。

　　身處快消類行業承德露露現金流情況較為穩定。截至2022年上半年末，承德露露貨幣資金26.11億元，占總資產比例高達80.62%，其中約25億元存于控股股東關聯財務公司萬向財務。

　　從公告披露的情況來看，公司近五年來未進行投資并購，貨幣資金也從2014年的8.66億元增至2021年的超過26億元。同時，承德露露每年與萬向財務公司簽訂一次金融服務協議。

　　2022年12月17日，承德露露披露了《關于公司及相關人員收到河北證監局行政監管措施決定書的公告》。公告顯示，承德露露公司獨立性存在缺陷、內幕信息知情人管理不規范、投資者關系管理不規范。承德露露2020年12月22日、23日在萬向財務的存款余額分別為25.21億元和25.27億元，均超過了《金融服務框架性協議》中約定的“日各類存款最高余額最高不超過人民幣25億元”，未及時履行相關審議程序和信息披露義務。

　　在收到處罰公告十天后，公司就簽訂了金融服務協議。12月28日公司公告，將繼續與萬向財務簽訂金融服務協議，2023年日各類存款最高余額由25億元提高到了32億元。

　　深交所隨即下發關注函，要求說明提高2023年日最高存款余額的原因，以及是否實質上構成關聯方資金占用，或資金被其他方實際使用等變相侵占上市公司利益的情形。

　　承德露露在回復公告中表示，截至目前，未發生影響公司在財務公司資金安全性、流動性的情況，公司將存款存放在財務公司不存在影響公司正常經營的情況。

　　存款利率低于其余關聯公司

　　上述處罰公告公布前，公司部分高管辭職。2022年10月18日公司公告，承德露露的非獨立董事曾波、獨立董事董國云辭職，兩人辭職后將不再擔任承德露露的任何職務。

　　目前，消息仍然在發酵，有投資者在互動平臺提問：“萬向財務公司凈資產不到30億元，如何保證存款安全？綜合近幾年存放萬向財務25億元2022年綜合年華化收益率1.75%左右，按照目前國有銀行為大型現金流企業綜合金融服務方案，收益率明顯過低。貴司現金流如此高，為何不償還流動負債？”

　　承德露露回復稱，公司在萬向財務存放的資金，屬于正常存款業務，關聯交易遵循市場公允價格，不同期限結構存款利率均高于央行基準存款利率，能夠獲得較商業銀行更高的收益。

　　值得一提的是，除了承德露露，公司實控人魯偉鼎還間接控制4家上市公司：萬向德農(14.440, 0.00, 0.00%)、順發恒業(3.690, 0.00, 0.00%)、普星能量、萬向錢潮(5.300, 0.00, 0.00%)。部分關聯公司同樣與萬向財務簽訂了金融協議，但存款利率高于承德露露。

　　以2021年為例，萬向錢潮在財務公司的存款利率為0.35%-3.4%，順發恒業的存款利率為0.35%-2.25%，承德露露存款年利率為0.35%-1.5%。

　　企查查顯示，萬向財務有三次行政處罰，處罰單位分別為人民銀行、銀保監會和杭州市地方稅務局，處罰金額超90萬。

　　而另一方面，承德露露部分投資企業出現風險。企查查風險數據顯示，2023年1月，河北省廊坊經濟開發區市場監督管理局公示，廊坊露露飲料有限公司 （公司持股：63.75%） 存在信息隱瞞真實情況/弄虛作假。

　　2022年，承德露利包裝制品有限公司（公司持股：15%） 被法院列為失信被執行人，涉案金額78.7萬元。

　　盡管面臨諸多危機，從短期來看，公司仍將保持其市場地位。國信證券(9.680, 0.00, 0.00%)認為，目前，公司新品推出和南方市場開拓仍處于初期，雖然進展有所放緩，但成效仍值得期待。預計公司2022-2024年營收為27.91/32.94/37.88億元（ 分別下調約10%/12%/14%） ，同比增速10.6%/18%/15%；歸母凈利潤為6.3/7.4/8.7億元（ 分別下調約7%/10%/10%） ，同比增速9.7%/18.7%/16.6%。

　　二級市場方面，2021年年末，基金對承德露露的持股數量合計5946.7萬股，到了2022年年末已降至27.77萬股。截至2月1日收盤，承德露露報8.9元/股，市值96億元，滾動市盈率16倍。